一问：近期人流高位融通资产，是“返乡潮”吗？当前人流出行平稳高位，与返乡潮的脉冲上涨特征不同。
近期工业生产、基建投资有所回落下，跨区人流持续高位；部分观点认为“返乡潮”已提前到来。对比过往，今年国庆假期后人流出行持续高位，全国迁徙指数同比维持在15.3%较高水平。部分观点指出当前人流出行走强可能源于近期工业生产、传统基建投资弱势表现，导致用工需求减少、促使务工人员提前返乡；数据上招工信息搜索指数在10月下旬回落明显、当前已低于前两年同期水平。
从出行节奏看，当前人流更多呈现平稳高位运行态势，与返乡潮的脉冲式上涨特征不同。返乡期间，劳务输出地的迁入指数、用工大省的迁出指数通常会同步出现“脉冲式”上行；譬如2025年春节前6天河南周口(劳务输入城市)的迁入指数、广东东莞(用工城市)的迁出指数分别冲高至6.2、21.1，同比分别上行至50.6%、39.4%。而目前，两个地区的迁入、迁出指数走势均较为平稳。
从人流方向看，劳务输出城市的迁入强度以及用工大省的迁出强度较平淡，或也表明“返乡潮”并非当前人流高位的主因。以四川南充、河南周口为代表的传统劳务输出地为例，近期人员跨区流动强度偏低；且省内流动比重更高(77.5%、64%)、超过春节前的集中返乡期(59.2%、36.6%)。从迁出地看，广东东莞、江苏苏州等典型用工城市，迁出强度也低于全国平均，12月中旬同比在15%左右。
二问：人流出行，缘何持续高位？秋假政策、商务需求、暖冬天气等共同支撑当前出行强度。
11月来多地推出秋假政策，对居民出行意愿形成较大提振。11月来，四川、浙江、广东、湖北等多地秋假政策落地，其中四川、浙江在全省范围推行，对出行需求的释放形成较大拉动；成都、杭州人员跨区迁入指数同比分别较上半年上行13.2、13个百分点；迁出指数同比分别较上半年上行13.3、11.8个百分点。并且两省的常住人口占全国比重超10%，因而对全国出行的贡献也较高。
人流仍在向北京、上海等较高能级城市集中，或反映商务出行也在增多。11月中下旬来，反映市内人流恢复情况的地铁客流、城市拥堵等指标修复明显放缓；但跨区商务出行明显提升，11月国内、国际执行航班架次同比分别在2%、10%附近，旅客出差意愿指数回升至扩张区间（50.8%）；从人流方向看，北京、广州、上海等一线城市净迁入强度明显更高，同比分别为0.4、0.2、0.2。
同时今年冬季气温较往年偏暖，可能延长居民出行窗口期，支撑全国出行维持高位。11月，全国平均气温4.2℃，超过过去五年同期0.2℃；12月以来，多地气温延续偏高态势。暖冬天气会延长居民跨区域出行窗口期，数据上11月气温较往年越高的地区，人流活跃度更高；譬如11月天津、石家庄平均气温分别高于往年同期1.3℃、1.8℃，对应迁徙规模指数也超过往年25.6%、22.2%
三问：微观出行可能折射的宏观趋势？从商品向服务转型的消费趋势在深化，关注服务消费的弹性。
人流出行高位会更多带动餐饮、住宿等服务消费，也映射出当前服务消费景气较高。过往全国迁徙指数与社零增速走势较同步；今年9月来人流出行维持高位，而社零持续回落，体现服务消费韧性或强于商品。数据上9月来服务零售上行，而商品零售则回落至4.1%；核心服务CPI也高于核心商品CPI。区域层面看，中西部地区人流活跃度更高，显示出区域消费向中西部转移的趋势在强化。
参考全球经验，经济发展阶段与中观社会趋势均指向，居民消费长期可能会从商品向服务转型。全球经验显示，人均GDP在1-3万美元、城镇化率达70%、人口进入老龄化阶段时，服务消费的空间打开；墨西哥、阿根廷等处中等收入陷阱国家也类似。中观层面家庭规模小型化(单身占比提升)、出生率下行会强化文体娱、旅游、美容等享受型服务需求，当下我国恰恰处于该阶段。
展望明年，商品消费可能仍有压力，但服务消费潜力或被市场忽视，预计居民实际消费或好于社零读数。当前以旧换新政策带来的商品透支效应显现，而服务消费尚未被透支、且修复弹性较大。促消费政策已在向服务业倾斜，包括增加假期、发放消费券、加大消费类基建等；加之多数国家经验显示，居民需求长期呈现服务向商品转型的趋势，因而明年服务消费的增长空间更大。
报告正文
一问：近期人流高位，是“返乡潮”吗？近期工业生产、基建投资等有所回落下，跨区人流持续高位；部分观点认为“返乡潮”已提前到来。不同于往年国庆节后人流出行大幅回落，今年人流出行在国庆节后持续高位，全国迁徙规模指数同比维持在15.3%左右的较高水平。部分观点认为当前人流出行走强可能源于近期工业生产、传统基建投资弱势表现，直接导致用工需求减少，使大量务工人员提前返乡；数据上高炉开工率自10月下旬来回落5.6个百分点，招工信息的互联网搜索指数也在10月下旬后回落明显、目前已低于前两年同期水平。
从出行节奏看，当前人流更多呈现平稳高位运行态势，与返乡潮的脉冲式上涨特征不同。返乡潮通常为“核心就业城市→劳务输出城市”的单向集中流动，因而返乡期间劳务输出地的迁入指数、用工大省的迁出指数会出现“脉冲式”上行、且回升时间点较为吻合；譬如2025年春节前6天河南周口（典型劳务输入城市）的迁入指数、广东东莞（典型的用工城市）的迁出指数分别冲高至6.2、21.1，同比分别上行至50.6%、39.4%。相对而言，目前河南周口、广东东莞的迁入、迁出指数走势表现均较平稳。
从人流方向看，劳务输出城市的迁入强度以及用工大省的迁出强度较平淡，或也表明“返乡潮”并非当前人流高位的主因。以四川南充、河南周口为代表的传统劳务输出地区，近期人员跨区流动强度偏低；12月中旬两个城市迁入指数同比降至10%以下。四川南充、河南周口的省内流动比重较高；12月中旬分别是77.5%、64%，明显高于春节前的集中返乡期（分别59.2%、36.6%）。从迁出地看，广东东莞、江苏苏州等典型劳务输出城市，迁出指数表现也低于全国迁徙强度，12月中旬同比均在15%左右。
二问：人流出行，缘何持续高位？11月来多地秋假政策落地，对居民出行意愿形成较大提振。11月以来，四川、浙江、广东、湖北等多个地区相继开启秋假，其中四川、浙江在全省范围推行秋假，对出行需求的释放形成较大拉动。11月成都、杭州人员跨区流动强度明显走高，迁入指数同比分别为15.4%、20.3%，较上半年上行13.2、13个百分点；迁出指数同比分别为16.6%、17.9%，较上半年上行13.3、11.8个百分点。并且两省的常住人口占全国比重已超10%，因而对全国出行的贡献也较高。
同时人流仍在向北京、上海等较高能级城市集中，或也体现商务出行在增多。11月中下旬以来，反映市内人流恢复情况的地铁客流、城市拥堵等指标修复明显放缓；但跨区商务出行明显提升，11月国内、国际执行航班架次同比分别在2%、10%附近，旅客出差意愿指数回升至扩张区间（50.8%）；从人流方向看，北京、广州、上海等一线城市净迁入强度明显更高，同比分别为0.4、0.2、0.2。
同时今年冬季气温较往年偏暖，可能延长居民出行窗口期，支撑全国出行维持高位。11月，全国平均气温4.2℃，超过过去五年同期0.2℃；12月以来，多地气温延续偏高态势，部分地区的最高温超过常年同期10℃左右。暖冬天气显著降低低温、雨雪、冰冻等不利天气对出行的约束，延长居民跨区域出行窗口期。数据上11月气温较往年越高的地区，人流活跃度更高；譬如11月天津、石家庄平均气温分别高于往年同期1.3℃、1.8℃，对应迁徙规模指数也超过往年25.6%、22.2%。
三问：微观出行可能折射的宏观趋势？人流出行高位会更多带动餐饮、住宿等服务消费，也映射出当前服务消费景气较高。过往全国迁徙指数与社零增速走势较同步，但2024年四季度后二者出现较大分化；其中今年9月来，人流出行走高，而社零增速持续回落，或反映服务消费韧性强于商品。数据上9月来服务零售增速持续上行，而商品零售累计增速则回落至4.1%；价格层面也呈现核心服务CPI持续高于剔除黄金的核心商品CPI的特征。从区域维度看，中西部地区的人流活跃度更高，以“卖家所在地”统计的社零表现较消费者所在地统计的居民消费支出更好，或体现区域消费向中西部地区转移的趋势在强化。
参考全球经验，经济发展阶段与中观社会趋势均指向，居民消费可能会从商品向服务转型。全球经验显示，人均GDP在1-3万美元、城镇化率达70%、人口进入老龄化阶段时，商品消费弹性空间变小、服务消费的空间打开，通常服务消费占总消费比重每年提升约0.6个百分点。墨西哥、阿根廷等处于中等收入陷阱的国家也呈现类似特征，服务消费占比持续上行。中观视角下，家庭规模小型化(单身占比提升)、生育率降低等社会趋势，会强化文体娱、旅游、美容等享受型服务需求，当下我国恰恰处于上述阶段。
展望明年，商品消费可能仍有压力，但服务消费潜力或被市场忽视，预计居民实际消费或好于社零读数。2024年，商品消费已修复到位；而服务消费空间仍较大，居民人均服务性消费较潜在水平的缺口为2093元，以全国14亿人计，总缺口高达近3万亿元。当前以旧换新政策带来的商品透支效应逐步显现，如家用电器更新系数明显抬升，而服务消费尚未被透支。促消费政策已在向服务业倾斜，包括增加假期、发放消费券、加大消费类基建（增加有效供给、供给创造需求）等；加之多数国家经验显示，居民需求长期呈现服务向商品转型的趋势，因而明年服务消费的增长空间更大。另外，当前文体娱、居民服务等行业就业明显不足，促进服务消费也具有稳就业的效果。
来源：申万宏源宏观融通资产
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